Категории

Совкомбанк MOEX:SVCB итоги года 2024

Обзор от 18.03.2025

По итогам 4 квартала чистый процентный доход вырос на 16% год к году, чистый комиссионный доход растет на 83%, прибыль от страховой деятельности растет в 4,2 раза. Доходы банка выросли суммарно на 52% год к году, чистая прибыль растет на 11,8%.

Основная проблема банка - снижение процентной маржи на фоне роста ставки, но если ставка на пике, то маржа будет медленно расти в 2025 году и начнет ускоренно расти при снижении ставки.

Вторая проблема банка - резервы, они выросли до уровней кризисного 2022 года и могут быть еще выше в 2025 году.

Почему растут резервы? Оценим кредитный портфель банка.

Обесцененные кредиты корпоративных клиентов на месте два квартала, но далеки от нормы, а вот физики после снижения начинают отрастать.

2 стадия - частично обесцененные кредиты, вот тут видим риски в части корпоратов, где 3 стадия пока не растет, зато банк стал сидеть значительно больше рисков по многим корпоративным клиентам в 4 квартале. 2 стадия - это в перспективе рост 3 стадии в 2025 году и резервов под нее.

На первый взгляд резервов достаточно, они с запасом покрывают 3 стадию и просроченные более 90 дней кредиты.

Но если смотреть внимательнее, то видим, что покрытие резервами 3 стадии минимальное с 2019 года, а ведь она может расти в 2025 году. Банку придется создавать больше резервов и стоимость риска (COR) вырастет в 2025 году.

Страховая деятельность растет быстрыми темпами, будет ли замедление или рост страховых убытков - вопрос.

А вот что касается комиссионных доходов, видим странность в 4 квартале. Как расходы вдруг стали доходами? По итогам 9 месяцев комиссионные расходы были выше, чем по итогам 2024 года.

По итогам 2024 года от прочих доходов (портфель ценных бумаг, поглощение Хоум банка, валюта, драг. металлы) заработали 44,3 млрд руб. При этом заявляют, что внутри сидит убыток в 35 млрд руб. от переоценки ценных бумаг, что будет выходить в плюс по итогам 2025 и 2026 года на фоне роста рынка акций и ОФЗ на ожидании и факте снижения ставки.

Нам не нравится как банк оценивает свои регулярные доходы, учитывая динамику ценных бумаг в них, хотя регулярности там мало. Зеленым отметили профильную деятельность - процентные, комиссионные, страховые доходы, а серым - ценные бумаги, металлы, валюту, обесценения и прочее.

Чисто силами банковской деятельности Совкомбанк генерирует в спокойное время около 20% ROE и еще 3-5% может дополнительно иметь от портфеля ценных бумаг, однако в спокойное время. А в такие периоды как сейчас назвать это регулярными доходами нельзя, они очень волатильны.

Оценка

Учитывая, что сам Совкомбанк таргетирует двузначные темпы роста операционных расходов и рост резервов в 2025 году, как и мы, сложно представить, что прибыль покажет рост, если процентная маржа резко не разожмется, а это скорее в руках ЦБ, а не самого банка. При этом менеджмент закладывает рост прибыли в 2025 году близко к историческим хаям.

Наша же модель наоборот показывает риск снижение на фоне роста резервов, умеренного роста процентных доходов, а также нормализации комиссионных доходов, учитывая странность с расходами в 4 квартале, при этом мы закладываем высокие темпы роста прибыли от страховой деятельности и 40 млрд руб. доходов от финансовых инструментов.

Конечно не забывает про растущий до 25% налог на прибыль. Но даже если мы ошибаемся, это не так важно, ведь ключевой момент в идее - 2026 год и снижение ставки, на чем ROE покажет сильные 24-26% и прибыль будет рекордной.

Но все опять же в руках ЦБ и ДКП, ранее ждали рост прибыли в 2025 году на снижении ставки, теперь в 2026 году.

На текущий момент огромной недооценки уже не видно в части капитала, по текущей цене P/B около 1,08, форвардный P/B 0,78 2026 года, форвардный P/E все еще интересный, 3,4 прибыли при нормализации ставок станет минимум 6.

Итого:

В прошлом обзоре мы делали замечание, что Сбербанк выглядит даже интереснее по апсайду: Сбер уже приближается к 46% от цены закрытия, так что тут может быть неплохой момент для перекладки.

46% апсайда в Сбере против 49% в Совкомбанке на тот момент времени, хотя Совкомбанк всегда имел премию. В итоге видим, что менее рисковый Сбер с того момента (20 ноября 2024 года) вырос на 35% против 32% роста Совкомбанка.

На графике видно, что в отмеченной зоне Совкомбанк сильно вырос против падения Сбера, что и создало такую возможность. Хотя, как правило, акции ходят вместе, так что в будущем аналогичная ситуация может быть снова интересна для торговли.

В остальном все без изменений, да, 2025 год может быть тяжелым, но наши цели дальше, остается держать акции до их реализации, а если по пути случится новый M&A, это только добавит драйвер для роста.

Теперь важно понять, как Совкомбанк оценит рынок. Долгое время была премия к Сберу на фоне более высоких темпов роста, хотя ROE тут одинаковый, но Совкомбанк может расти быстрее в активах за счет поглощений. Если премия сохранится, то это может быть 6 P/E в 2026 году, если нет, то приводить оценку надо как и у Сбера к 5 P/E или выбрать что-то между.